離岸公司海外上市案例分析

從既有的案例分析，我們可以得出如下一些初步結論：

1、具有外資背景的創業投資資本支持的中國公司傾向于選擇海外上市退出的途徑，而有內資創投背景的中國公司公開選擇海外上市退出的案例不多。

這主要是因為由于我國資本市場尚未全部對外開放，國際風險資本要在中國大陸順利退出存在著較大的障礙。但許多國際風險資本敢于進入中國大陸市場，就在于他們在作出投資決策時已為自己設計好了退出渠道，即采用海外上市的方式退出。盡管國際風險資本進入中國市場的時間不是很長，很多項目都還處于投資期，尚未達到退出階段，但已經有一些有國外風險資本背景的國內公司到海外上市(如搜狐、新浪、亞新、網易等)并實現了退出。

而國內的創投資本受限于外滙管制、資源、資本和經驗的原因，不可能大張旗鼓地從事海外上市活動（尤其是需要大量外滙的買殼上市），絕大多數的國內創業投資資本仍然以在國內上市作為上市退出的首選，從2004年中小板和海外市場創投資本支持的公司數目占總上市公司數目的比重來看，中小板比例為28.9%，海外上市比例為25.6%，基本相當，說明中外創投資本在選擇國內和海外上市上各有偏好，基本上形成“大路兩邊，各走一邊”的格局。

2、海外上市存在三種途徑：境外設立離岸控股公司境外直接上市、境內股份制公司境外直接上市、境內公司境外借殼間接上市，外資創投首選的是第一種。

由于受到中國目前政策和監管環境的限制，大多數境外風險投資公司普遍推崇的風險投資最好的退出方式是以離岸公司的方式在海外上市，這種類型的投資和上市案例比比皆是，比較成功的包括新浪、搜狐、網易、亞信、UT斯達康、金蝶等。境外可選擇的資本市場有：香港主板、香港創業板、新加坡主板、新加坡創業板、NASDAQ等。能否以離岸公司的形式成功在海外上市從而實現投資退出，已經成為現在國際風險投資機構是否投資中國創業企業的一個最重要的決策因素。這種方式的優點主要有：

（1）上市后全部股份經過鎖定期后，可實現全流通。

以離岸公司的形式在海外上市，只要經過當地交易所規定的鎖定期，所有股份都可實現全流通，包括創始人的股份、風險投資的股份和戰略投資人的股份－－對于管理層或創業者、企業家們來講，也許全流通并不是他們最重要的目標，因為他們考慮的是如何募集企業擴展所需資金，如何支持公司的進一步發展，如何提高公司的盈利能力和規模，如何增強公司的抗風險能力和實力；但是對于風險投資機構來講，可以說全流通是實現投資價值和回報的命脈。在這一點上，境內A股上市就有很多不利之處。目前根據"公司法"的規定，國內A股上市公司發起人股在三年之內不能轉讓，而在三年之后也只能協議轉讓，無法實現按照市價的全流通。

（2）上市周期較短，創業板市場可以對盈利記錄進行豁免。

由于是以離岸公司為主體在境外上市，因此，可以不經過國內A股上市所需的漫長審批程序和過程，即先進行企業內部重組和股份制改造、再由券商進行一年輔導、在輔導驗收通過后再經過保薦機構上報中國證監會申請上市，就可以大大縮短上市周期。在過去幾年中，這一上市方式一直是風險投資和民營企業的首選，之所以沒有真正大行其道，原因在于此類上市（專業上稱之為“境內權益境外上市”）需獲得中國證監會的“無異議函”，而中國證監會在出據“無異議函”的過程中對于若干核心審核環節的具體要求較難為一般的企業所滿足。但是，隨著2003年3月中國證監會宣布取消對于離岸公司在境外上市所需之“無異議函”的審批，將為風險投資的企業選擇海外上市提供較為寬松和有利的條件。

在海外上市另一好處就是創業板市場對于公司上市前的盈利記錄可以進行豁免，例如新浪、搜狐、網易等公司，以其在美國NASDAQ上市時的盈利情況在中國主板是絕不能上市的。此外，香港創業板對于企業的盈利也沒有最低要求，在具有較高的成長潛力的前提下，即使是虧損的公司也可以申請上市。這一點對于接受境內外風險投資資金的高科技企業來說，無疑是最具吸引力的。

（3）境外資本市場估值方式有利于高成長型高科技企業。

在國內A股上市，目前中國證監會規定新股上市發行時市盈率應不超過20倍。但是，在海外上市尤其是象納斯達克這種效率非常高的市場，投資人對高成長企業的價值認同程度很高，上市公司得到的估值也是比較高的。同時，境外資本市場的估值一般也以上市當期的預測盈利為基礎，而不象國內A股通常以過去一年的實際盈利為基礎計算。顯然，這樣的估值方式和基礎非常有利于高成長型的高科技企業。

（4）無外滙自由兌換的限制。

在境外上市對于國際風險投資機構的另一個好處是沒有外滙的自由兌換限制。除了資本升值的部分以外，本金也可以完全收回。在二級市場沽售的股份直接回收的就是當地貨幣。相比之下，在國內即使可完成股權轉讓，但外滙的滙出就是問題。當然投資人也可選擇在國內進行再投資，可是以人民幣投資形成的股權就是內資股，即使可以上市，如何流通、如何變現、并如何將人民幣轉為外幣償還境外股東等，在這一系列環節上風險投資機構仍將受到很多政策性的約束和限制。