国内企业境外融资途径之海外上市

第三节国内企业海外上市的若干情况分析

据相关资料显示，国内企业赴海外上市从1993年开始每三年就会形成一个周期，1994、1997、 2001年这三年都是高潮期，2002年又开始了新的一个周期。其中。通过官方途径赴海外上市的共有60家，其中有45家在香港上市。自1993年以来，它们共筹资182.5亿美元，其中IPO170.84亿美元，发行可转债5.4亿美元，增发6.26亿美元。这一数据表明，海外上市的国内企业已基本失去了再融资的能力。而且种种迹象表明，还有更多的中国企业正在寻求海外上市。

国内创业板的“搁浅”，使一些拟上市中小企业渐渐失去耐心，为解决融资饥渴，“海外上市”逐渐提上他们的议事日程;同时，香港、美国、英国和新加坡等地区和国家的证券交易所也瞄准这个时间差，加紧了“公关”的步伐。

似乎国内中小企业与与海外证券交易所是“两厢情愿”但事实上是，“海外上市”的概念并非是“要不要上市、在哪上市”这么简单，如何上市、融资成本、上市前后要面临哪些风险和挑战同样是融资者需要面对的重要问题。

一、上市方式：直接或间接还是DR

国内企业海外上市的途径主要有直接上市与间接上市两种。

直接上市即直接以国内公司的A义向国外证券主管部门申请发行的登记注册，并发行股票(或他衍生金融工具)，向当地证券交易所申请挂牌上市交易，即H股(香港)、N股(纽约)、c股(新加坡)等，海外直接上市通常都是采用IPO (首次公开募集)方式进行。间接上市即国内企业境外注册公司，境外公司以收购、股权置换等方式取得国内资产的控股权，然后将境外公司拿到境外交易所上。

间接上市主要有两种形式:买壳上市和造壳上市。其本质都是通过将国内资产注入壳公司的方式，达到拿国内资产上市的目的，壳公司可以是已上市公司，也可以是拟上市公司

从公司长远的发展来看，境外直接上市应该是国内企业海外上市的主要方式。虽然IPO程序较为复杂，需经过境内、境外监管机构审批，成本较高，所聘请的中介机构也较多，花费的时间较长。但是，IPO有三大好处:公司股价能达到尽可能高的价格;公司可以获得较大的声誉;股票发行的范围更广。所以从公司长远的发展来看，境外直接上市应该是国内企业海外上市的主要方式。

由于直接上市程序繁复、成本高、时间长，所以许多企业。尤其是民营企业为了避开国内复杂的审批程序，以间接方式在海外上市。间接上市的好处是成本较低，花费的时间较短，可以避开国内复杂的审批程序。但有三大问题要妥善处理:向中国证监会报材料备案，壳公司对国内资产的控股比例问题和选择上市时机。

直接上市与买壳上市之外，采用存托凭证(Depositary Receipt,简称DR)和可转换债券上市是另外一条上市捷径。存托凭证是一种可转让的.代表某种证券的证明，包括ADR(美国存托凭证)和GDR(全球存托凭证)。可转换债券是公司发行的一种债券，它准许证券持有人在债务条款中规定的未来的某段时间内将这些债券转换成发行公司一定数量的普通股股票。但这两种上市方式往往是企业在境外已上市，再次融资时采用的方式。

二、责任风险:对高层管理要求更高

中小企业海外上市在获得种种好处的同时，也将面临各种各样的风险。董事及高层竹理人员的责任风险便是其中较为突出的一种。公司董事在履行职务时由于各种原因导致公司或第三者经济损失.将面临依法应承担赔偿责任的风险，之所以有这种风险，与企业上市所在地的有关法律不无关系。

以美国为例，《1993年证券法》和《1934年证券交易法》对证券(包括美国存托凭证“ADR")的登记、公开发行及证券市场进行了规定和管制。其中《1933年证券法》第11条要求:公司无论是首次还是第二次公开发行证券时，必须在股票登记声明和招股说明书上正确披露有关信息。如果有关文件“含有对重要事项的不真实陈述或者对重要事项的漏报，而该漏报会产生误导”的话，任何持有该证券的人，都有权对任何签署了该文件的人和每一位公司董事及其他有关人员提起诉讼。

在一些适用英美法系的地区和国家，有关法律(例如香港《公司条例》第165条，新加坡《公司法》第172条.英国《公司法》第310条，马来西亚《公司法》第140条及澳大利亚(公司法)第133条)通常都规定在许多情况下，公司的董事或高级管理人员在遭遇民事索赔时，应受制于当地的法令规定，无论其一与公司是否另有约定或豁免协议.公司依法不得为其支付赔偿责任，即有关M事或高管人员须自负赔偿之责。

三、信息披露:企业不得不面对

即使上市成功，确保信息披露的充分性和适当性以及维护公司的公司形象定位也是一个企业不得不面对的问题。虽然外国投资者对中国及中国企业显示了浓厚兴趣，但对中国所知甚少，因而多数国有企业在信息披露的充分性方面与其要求颇有差距。如山东华能及华能国际在美上市，许多投资者对两家公司所涉及的产业政策、政策风险、经营方向、电价问题及投资回报率等方面的披露均表示了某些遗憾，因而影响其购买信心。

另外在信息披露的适当性方面也需考虑，如中国的上市公司信息披露中，一般均提供经注册会计师(CPA)审计的溢利预测。由于其建立在大量假设基础上，存在较多不可预见因素，因而美国证监委不允许在正式招股书或注册申报书中出现溢利预测的数字，以免产生误导。尽管不少投资者对公司的未来盈利计划感兴趣，但在美国的法律环境下，一份正式公布的溢利预测存在较大的风险，因此公司对要披露的信息应经适当的筛选。

四、冷眼观潮:面对选择保持清醒

无论如何，在这个日趋多样化的世界，多一种选择总是好事一面对诸多选择的时候，要保持一分难得的冷朴。毕竟，海外上市只是企业寻求更大发展的一条途径，但并不一定是.“终南捷径”，也不是所有的企业都适合上市。如果为了土市而上市，就失去上市的真正意义。企业是否应该寻求上市融资，要考虑一些具体现实条件：

以下条件，是中小企业海外上市之前必须要考虑的:

◆企业是否急需资金及取得上市地位。

◆企业是否需要外汇资金。

◆企业是否有意拓展外汇市场。

◆是否有意吸引国外专业人才加盟

◆公司是否增长快速需要不断从二级市场配股集资.

◆是否希望尽快实施股权计划以吸引人才。

◆是否有意引进国际知名战略投资者或风险投资基金加人投资。

◆是否有意和境外公司进行股权置换或购并海外公司。

◆上市成本占筹集资金的比重。

◆审批及操作的可行性。

除此之外，上市时间和地点的选择对拟上市企业来说非常关键，并非所有的证券市场都适合所有的企业.也并非某个证券市场只适合特定类型的企业。企业应该根据自己公司的规模、所处行业、拓展领域、证券交易所特点等选择适合自己的交易所。

海外上市的融资成本更是跃跃欲试的中小企业必须要考虑的问题。中小企业海外上市融资成本太高，收益与付出不成比例，得不偿失.除非迫不得已，不要去海外上市、凌内外的企业操作规则截然不同，两者在相关法律条款、财务制度、信息披露、公司内部资产结构等方而有不少根本性差异。

为达到海外上市要求，国内企业须花费大量资金用于审核，但最终是否够格发售股票仍是未知数。如果最后上市失败，这些钱只能打水漂。即使上市成功，第一次融资也要花去15%左右的成本，因为IPO中达到信息披露要求所需的费用很高，IPO成功后维持披露也是一笔不菲的费用。如果一个中小企业要去海外融资3000万-5000万美元的话，可能不大合算。为什么很多海外投资者都认为中国前途最有希望，但是在海外上市的中国企业90%以上都跌破发行价?国内去海外上市的企业和国外投资者之间的沟通差强人意，国际投资者对中国企业也都相当挑剔，买中国企业股票的投资者并不多，中国公司要在投资者关系管理方面补补课。